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5月金融数据剔除基数扰动后，居民部门贷款清淡但存款高增，但企业部门却出现存贷款“双降”、压力更大。
5月金融数据特征：居民存款多增而贷款磨底，企业存贷款双弱格局。5月新增信贷1.36万亿不及预期，其中核心源于两大方面：一是居民部门贷款需求仍然在磨底期，5月居民新增贷款3672亿，仍明显弱于疫情前水平（疫情前5年均值5550亿），并没有明显反弹；二是企业中长贷在经历23Q1的放量后，多增的水平持续性的回落，叠加债券融资放缓，企业部门也存在收缩债务的倾向，企业中长贷当月新增7698亿，同比多增2147亿，企业债券融资当月新增-2175亿，同比少增2541亿。但在存款端，居民存款在经历4月较为明显的流出后，又有抬头的趋势，5月居民存款新增5364亿，较于疫情前（1593亿）水平增长明显。而企业存款（新增-1393亿，疫情前平均为3621亿）出现去年四季度类似的大规模流出行为。
居民与企业负债表分化决定了谁未来将会成为加杠杆的核心？在居民部门对利率脱敏后，居民部门难以成为未来宏观杠杆率的贡献者，反而可能成为拖累。那企业部门的重要性就进一步提升，降低其实际融资成本，为进一步激发企业部门的投资行为，或成为本次降息的直接原因。而考虑到企业内部，地产企业、地方融资平台付息压力较大，本次降息将推进“保交楼”稳定建安投资、与城投平台风险化解工作。未来加杠杆的主体也将更加以非平台化的国企为主，将承担扩张资产负债表的社会与经济责任。另外，财政在本次降息中也将获益，缓解自身付息压力，以保证土地出让金收入减少、社保压力逐渐增大的过程中的财政可持续性。
以下为正文
一、新增信贷1.36万亿不及预期，居民部门贷款仍然磨底，企业中长贷投放继续放缓。
5月新增信贷1.36万亿，同比少增5418亿，低于市场预期（1.45万亿），信贷趋弱主要来源于居民加杠杆意愿延续较弱以及企业信贷投放放缓。5月居民新增贷款3672亿，仍明显弱于疫情前水平（疫情前5年均值5550亿），居民部门对杠杆的警惕仍然延续，其中短贷新增1988亿（同比多增148亿），中长贷新增1648亿（同比多增601亿），居民贷款的不振也和地产销售低位徘徊相对应。而一季度天量的企业中长贷并未延续，反而再度趋弱，当月新增7698亿，同比多增2147亿，多增幅度再度明显收缩，或源于去年政策性开发性金融工具对信贷的撬动作用接近尾声。5月企业短期融资770亿，同比少增9001亿，源于去年上海疫情期间企业短期融资放量所形成的高基数，实际仅小幅偏弱。
二、M2同比连续两个月明显回落，剔除基数后再度出现居民存款回升而企业存款偏弱的现象。
5月M2同比11.6%，较上月下行0.8个百分点，低于市场预期（12.1%）。M2的快速下行主因企业存款流出，单月新增-1393亿，同比少增1.24万亿，拖累M2同比增速0.5个百分点。剔除去年较高基数后，企业存款新增规模即使相比疫情前水平（3621亿）仍明显偏低。5月居民存款新增5364亿，同比少增2029亿，但相较于疫情前（1593亿）水平，却再度呈现出预防式储蓄的现象。上次出现这一情况是22Q4供给冲击阶段，背后或呈现出企业收入有所下滑但仍需支付成本如工资等现象，但居民部门并未将收入转化为消费这一事实。财政存款新增2369亿，同比少增3223亿，相较于疫情前水平（3946亿）同样趋弱，或表征5月财政支出有所增加，对冲偏弱的经济。5月M1同比4.7%，较上月下行0.6个百分点，低于市场预期（5.3%），居民对地产偏好不稳以及工业生产放缓均拖累M1表现。
三、新增社融1.56万亿，除信贷因素外，政府净融资和企业债券融资明显回落。
5月新增社融1.56万亿，同比少增1.3万亿，不及市场预期（1.99万亿），存量同比9.5%，较上个月下降0.5个百分点。除上述信贷因素外，政府债券净融资（新增5571亿，同比少增5011亿）是主要拖累，主要源于新增专项债发行节奏明显放缓（新增2755亿，同比少增3565亿），凸显前期多增基建贷款的替代作用。同时，表征去年基建过热（22Q4实际同比20%），结构不合理（集中于公共设施）背景下，财政逆周期调节退坡特征明显。同时，企业债券（新增-2175亿，同比少增2541亿）再度趋冷，也同样源于企业中长贷的替代效应。表外融资（新增-1459亿，同比少减360亿），改善幅度有所回落，但主要来源于未贴现汇票（新增-1797亿，同比多减729亿），而更多投向地产和基建的委托贷款（新增35亿，同比多增167亿）、信托贷款（新增303亿，同比多增922亿）持续发挥对地产和基建支持。
本文作者：屠强、王胜，来源：申万宏源宏观 (ID:SWS-Economics)，原文标题：《居民、企业存贷分化下的降息——5月金融数据及7天OMO降息简析》，本文为节选。
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